说明持有现金的动机和成本有哪些以及成本构成,各成本如何来确定。

来源：蜘蛛抓取(WebSpider) 时间：2019-09-24 03:34 标签： 持有现金的动机和成本有哪些

一、 交易成本模型关于现金持有問题的最早论述可以追溯到 Keynes（1936）提出的货币需求理论Keynes 在《就业、利息与货币 通论》中提出了公司保持流动性的三个动机——交易动机、預防动机和投机动机。交易动机是指公司节约了融资的交易成本并且不用清理资产就可以满足支付需求。预防动 机是指当公司的其他融資来源不可用或者使用非常昂贵时公司可以使用流动资产为投资提供支持。投机动机是指为了抓住投机机会而持有的现金Keynes 在边际成本概念的基 础上，提出了最佳现金持有量由资金短缺的边际成本曲线和持有现金的边际成本曲线的交点所决定的交易成本模型在 Keynes 之后，一些学者研究了 现金的交易 动机和预防动机、、、 现金持有的交易动机根据交易动机，当公司筹集资金和现金短缺的机会成本较高时公司持有较多现金。给定外部筹资的固定成本时小公司从外部筹资成本较高，另外可能存在现金管理的规模经济，表明小公司会持有较哆现金有 较好投资机会的公司也会持有较多现金，因为对这些公司而言错过 投资的机会成本很高。同样 现 金流量波动较大的公司持囿较多现金以预防现金短缺。资本支出的水平if it )促进了公司持有较多现金。Vogel and Maddala(1967)发现大公司倾向于有较低的现 金资产比率 现金持有的交易动機存在规模效应。Opler et al.(1999)指出如果公司的平均行业现金流量敏感性较高公司倾向于持有较多的流动资产。（二） 现金持有的预防动机现金持有嘚预防动机基于信息不对称对筹集资金能力的影响当考虑到信息不对称的代理成本，现金流量的短缺可能会使公司在没有流动资产的情況下放弃获利的投资项目。特别地甚至是当公司拥有外部融资的渠道时，也不能在特定时刻筹集到资金因为他们打算发行的证券被低估了。信息不对称使得从外部筹集资金很困难外部人想要确保其没有过高支付证券，并因此适当地将证券折价由于外部人获得的信息没有管理者多，外部人对证券的折价可能低估了其真实的价值（Myers 性和投资的低杠杆水平有3联系投资和现金流量的波动性呈现出负相关關系。Almeida, Campello and Weisbach(2002)关注财务约束在决定最佳现金持有水平的重要性财务约束公司不能筹集到足够的资金支持未来的投资需求，这类公司可能会持有較多现金对于非财务约束公司而言，现金持有对其没有影响针对目前的理论研究并没有提供关于现金持有、 现金流量不确定性以及财務约束之间关系的直接分析，Han and Qin(2007)通过使用美国公开交易公司 期间的数据分析公司的财务约束、现金持有和现金流量变动性之间的关系，发現现金流量波动性对公司现金持有的影响取决于公司的财务约束财务约束公司现金流量的波动性与现金持有之间呈现显著的正相关关系，而非财务约束公司现金流量的波动性与现金持有之间没有显著的相关关系在 Keynes（1936）交易成本模型之后，学 术界 对现金持有问题进行了进┅步的研究除了上述对现金持有的交易动机和预防动机的研究之外，主要提出了三种解释哪些公司因素决定了公司现金持有的决策的理論——权衡理论、融资优序理论、自由现金流量理论二、 权衡理论——存在最佳现金持有量事实上，不管是现金持有的交易动机还是預防动机，最大化股东财富的管理层应该在持有现金的边际收益等于边际成本的水平上持有现金 这其实是现金持有的权衡理论。在权衡悝论框架下价值最大化的公司评价现金持有的边际成本和边际收益以决定最佳的现金比率。4Kraus and Lizenberger(1973)、Myers(1977)等提出了现金持有的权衡理论 该理论认為公司通过权衡现金持有的边际成本和边际收益决定其最佳现金持有水平。与现金持有有关的收益包括：第一现金持有由于作为面对突發损失或外部筹资限制的安全储备而减少了公司陷入财务困境的可能性。第二当公司遇到财务约束时，现金持有可以使公司仍然可以执荇最佳投资政策相反，外部筹资的约束迫使公司放弃净现值大于零的项目第三，现金持有减少了外部筹资的成本或清理现存资产的可能性因为流动资产作为公司资源和资金使用之间的缓冲。持有流动资产的成本包括持有现金的低回报率以及税负根据权衡理论，公司嘚特征因素和现金持有之间的关系如下：股利分配、流动资产的替代资产（liquid asset substitutes）、公司规模、现金流量和现金持有负相关；投资机会集、现金流量的不确定性、资本支出、公司成长机会和现金持有正相关；杠杆和债务期限与现金持有之间在一些情况下会呈现正相关关系在另┅些情况下会呈现负相关关系。、、 “无最佳现金持有”观点与现金持有的权衡理论相对应的一个观点是公司不存在最佳现金持有量融資优序理论和 financing hierarchy theory 充分体现了该观点的思想。根据融资优序理论一个公司的负债（由净债务衡量）在公司内部资金的变化上所起的作用有限，随着公司内部资金的积累其杠杆下5降。公司避免发行权益因为逆向选择使其成本高昂。随着公司持有过度内部资金其积累现金并朂终增加债务。在这种观点下内部资源的变化是公司现金持有变化的推动力。Myers and Majluf(1984)为融资优序理论提供了理论基础融资优序理论指出公司財务投资首先是选择留存收益，其次是安全性债务、风险性债务最后才是权益融资。这种融资的次序是为了减少信息不对称的成本和其怹融资成本该理论表明公司并不存在目标现金持有水平，相反现金作为公司留存收益和投资需求之间的缓冲。因此当目前的经营现金流量足以为新投资提供资金时，公司偿还债务并积累现金当留存收益不足以为新投资提供现金时，公司花费积累的现金并且如果需要嘚话会债务融资与融资优序理论相似，financing hierarchy theory 也认为公司不存在最佳现金持有水平现金余额仅仅是公司投融资决策的结果而已。现金流量高嘚公司支付股息偿还债务并且积累现金。现金流量低的公司减少现金并发行债券以进行投资但是他们并不选择发行权益，因为费用昂貴根据融资优序理论和 financing hierarchy theory，公司的特征因素和现金持有之间的关系如下：杠杆、资本支出和现金持有负相关；投资机会集、公司规模、现金流量、成长 机会和现金持有正相关、、 自由现金流量理论较多的现金储备使公司可以为资本投资提供资金，尤其是当内部资本比外部資本便宜的时候公司也可以避免外部融资，进而减少了6债券持有人和股票持有人之间的潜在冲突（Jensen and Meckling(1976)）因为外部股东和公司管理层之间嘚信息不对称（Myers and Majluf(1984)）以及如果公司不能 偿还债务时 公司面临的潜在的财务困境。因此以内部资金的形式持有足够的流动资产有利于股东的利益，因为公司能够不依赖于外部融资就可以投资好的项目但是，公司究竟持有多少现金是合适的呢现金持有的权衡理论使公司回答“从股东的角度来看，公司是否持有较多现金” 这一问题成为可能然而，管理者和股东对于现金持有的成本和收益之间的权衡有不同的看法现金充足的公司往往存在代理问题，当管理者拥有由其支配的自由现金流量时他们很可能在净现值小于零的项目上过度投资，为其自己的利益消费更多的额外所得或仅仅是持有现金（Jensen(1986)）。正如 Myers and Rajan(1998)指出的流动资产比其他资产转化为私人利益的成本低。流动资产因此玳表了一种考察代理理论含义的潜在机会（promising opportunity）根据上述理论，可以预测控股股东会在流动资产上过度投资也就是说公司会持有较多的現金。因此代理理论能够解释为什么公司没有持有使股东财富最大化的现金，并且可以识别那些可能持有过多现金的公司管理者偏好歭有现金，因 为现金减少了公司的风险并增加了管理者的支配权这种偏好使管理者认为现金持有的预防动机很重要。事实上持有现金囷现金等价物应该有两种成本，如果假设管理者会最大化股东财富持有现金的唯一成本是相对于同等风险的其他7投资而言现金持有的低收益。如果假设管理者不会最大化股东财富持有现金的成本增加，因为管理者现在有机会将现金浪费在资本支出和收购上所以，和权衡理论相对应的另一个观点应该是现金持有的代理动机也就是 动机积累现金以增加其控制的资产数量并从公司投资决策中获得控制权利。拥有现金投资使得管理者不必筹集外部资金也不必为资本市场提供关于公司投资项目的详细信息。因此管理者可能会选择投资不会增加股东财富的投资项目。与权衡理论和融资优序理论相对应根据自由现金流量理论，公司的特征因素和现金持有之间的关系如下：投資机会集、杠杆与现金持有负相关；公司规模与现金持有正相关事实上，自由现金流量理论的贡献并不在于其对“公司的特征因素与现金持有之间关系” 的说明而在于从公司治理角度提出了公司现金持有的另外一个动机——代理动机，并使很多学者开始关注公司治理与現金持有之间的关系以及如何去控制公司现金持有行为Jensen(1986)提出了过 度流动性产生的代理问题，并且将自由现金流量定义为超过投资所有净現值大于零的项目所需资金的现金流量根据该 定义，自由现金流量应该分派给股东因为公司不能将其投资到使股东有益的项目上。然洏分派过度的现金减少了管理者控制的资源，限制了管理者追求公司成长性的能力并增加了为未来项目8投资到外部融资的可能性管理層因此避免分派自由现金流量，自利的管理者偏好贮存过度现金当公司拥有大量自由现金流量时，股东和管理者之间在股利分配上的利益冲突很严重问题在于如何激励管理者向股东分派股利而不是将其投资到净现值小于零的项目上。Jensen

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