导言：按照玉米的生长和播种规律，一般东北玉米播种时间在4月20日左右，收获在10月20日附近。目前新粮上市在即，国家储备玉米拍卖近期出现成交价、成交量两旺的局面。2016年，我国的玉米收储制度发生了翻天覆地的变化，由之前的国家临储托市收购改为了市场化收购加生产者补贴。这样，国内玉米价格就由此前的由政策来定改为了由市场来决定。目前进入到2018年也是改革的第三个年头，本文拟对历年国家关于玉米产业的政策进行梳理，并结合当前的新形势，对于新年度的产业政策导向做一个分析和展望。

本文来自美期大研究，作者袁炜龙，金融的更多精彩内容，欢迎点击此处，

一、收储政策：始于2008终于2016

玉米的临储最低价收购政策始于2008年，国家出台政策的主要目标是保障农民的种植收益以及粮食的稳定供应，每年在玉米播种前公布最低收购价政策，当市场价低于最低价时，由国家指定的粮食企业以最低价进行收购，以此稳定市场价格，维护农民利益。

从种植面积的刺激来看，最低托市收购政策确实起到了稳定粮食供应的效果，通过临储收购价倾斜所致，玉米临储收购价持续大幅上调，抬高种植户的玉米售价，使得玉米种植收益显著高于其他农作物，种植户大量改种玉米。2008年起，全国的玉米播种面积从2986万公顷，增加到了2015年的3182万公顷，扩种幅度达到了6%，并出现逐年上升的态势，主产省黑龙江省也从2008年的359万公顷，增加到了2015年的582万公顷 ，幅度达到了62%，效果明显。

但另一方面，最低收购价政策由于是政策性导向，既抬高了下游消费的成本，使得很多饲料企业去寻求其他诸如高粱、大麦、DDGS等替代品；也影响了市场的正常供应节奏。一般在临储收购阶段，也基本上是农民售粮阶段，一般会影响农户的惜售心态。另外，临储收储也间接减少了市场的供给流动性。一般第二年5月之后，国储开始拍卖以补充市场供需缺口，多采用顺价拍卖的方式，即以抛储批次玉米当年的收购价作为底价，外加出库费和升贴水，价格同样不低。

玉米价格由于托市政策，整体国内玉米的价格水涨船高，影响了下游消费的积极性，很多企业转而选择能量类的替代品诸如高粱、大麦、DDGS等，使得国内的库存逐年累积。一方面是消费的萎缩，另一方面是大量的玉米流入国储。2015年，临储玉米收购量1.25亿吨，对应产量占比大致在50%左右，15/16年度的国储总库存高达2.36亿吨，库存消费比也创出新高106%。

二、供给侧改革，玉米价格走向市场化

天量的库存，一方面极大扭曲了市场的供应结构，即大部分的库存流入国储，造成流通市场的供给不足；另一方面，国家的储备成本也随着量的增加逐年提升，财政压力骤增，同事各地粮库库容紧张，玉米霉变质量下降事件频出。在2016年国家开始取消最低价托市政策之后，抛储销售政策也随着供给侧改革的深入开始转向。

2016年，国家在内蒙古和东北三省按照“市场定价、价补分离”的原则，将以往的玉米临时收储政策调整为“市场化收购”加“补贴”的新机制，玉米价格由市场形成，供求关系靠市场调节，生产者随行就市出售玉米，鼓励各类市场主体自主入市收购。玉米收购由以往的中储粮代表国家实施临时收储为主，变为多元化市场主体自主入市收购，国家不再进行临时收储玉米价格开始走向市场化。

三、抛储销售：降价销售辅以深加工补贴

抛储销售方面，2016年以前，国储库存的抛售主要还是以顺价销售为主，即以抛储批次玉米当年的收购价作为底价，外加出库费和升贴水。一般采用三种方式，即临储东北地区拍卖、跨省移库和定向销售。定向销售主要是下游玉米深加工企业如淀粉、燃料乙醇等。

2016年之后，国家临储收购政策取消，临储抛储不在坚持顺价销售，临储开始降价去库存。主要方式包括央储轮出如中储粮包干销售、临储拍卖、定向销售等。

同时，各地也频出关于玉米下游深加工的补贴政策，加快陈化玉米的出库。2016年东北三省一区先后公布玉米深加工补贴细则，对区域内年销售收入2000万元及以上或年加工能力达10万吨及以上的生产淀粉类或酒精类玉米深加工企业，采购消耗省内2016年新产玉米给予不同程度的补贴，具体为内蒙古自治区200元/吨、黑龙江300元/吨、吉林省200元/吨、辽宁省100元/吨；

自2016年9月1日起，将玉米淀粉、酒精等玉米深加工产品的增值税出口退税率恢复至13%；

2017年东北三省一区对规模以上玉米深加工企业在规定期限内收购加工2016年新产玉米给予补贴，黑龙江省为300元/吨，内蒙古和吉林为200元/吨，辽宁为100元/吨；

2018年3月，吉林省公布了饲料及深加工企业收购2017年产玉米给予补贴的政策，吉林省纳入补贴范围的玉米深加工企业和配合饲料企业，实际收购加工消耗的2017年省内新产玉米每吨给予100元/吨收购补贴。补贴时间为2018年3月15日至4月30日期间收购入库，且6月30日前加工完成。

总体来看，政府在供给侧改革去库存的方针下，销售策略的转变以及深加工补贴政策的推出，极大地加快了临储玉米的去库存节奏，尤其是在库时间较久的陈化玉米的消化。2018年相关政策是否会延续，也是影响后市玉米价格走势的关键因素。但目前的年度的库存消费比仍然高达92.4%，相比2011年和2013年的20%到30%的水平，仍然库存压力过重。预计新的年度依旧会延续供给侧改革的步伐，以“市场定价、价补分离”的原则，实行“市场化收购”加“补贴”的新机制，玉米价格由市场形成，加快国储玉米的去库节奏。

年新季玉米即将上市，考虑到目前的临储库存及临储库存消费比下降较快，同时近几年玉米最低收购价政策的取消，产量这边也出现逐年下降的走势；同时深加工补贴的深化，大量下游深加工项目陆续的上马开工，一方面是库存和产量的下降，另一方面是工业需求可预见的增加，整体来看将会提振玉米的价格区间上移，操作方面，依旧推荐中长线玉米1905的多单继续持有，主要风险依旧是国家政策包括抛储节奏和下游深加工政策的异动等。

　　市场分析与交易建议

　　5月期间玉米现货价格受临储抛储出库带动整体下滑，但华北地区受社会库存下降带动有小幅上涨，玉米淀粉现货价格先抑后扬，下半月在开机率与库存下滑带动下展望后期，对于玉米而言，新作合约方面，从玉米进口成本的角度上看，1月期价存在一定的合理性，但从目前的新作供需预期及潜在可能的托底价水平来看，1月期价偏高，后期下跌的可能性更大，对于1-5价差而言，大致持平较为合理，至于孰高孰低则更多基于市场对新作玉米压力释放时间的预期；旧作合约方面，华北社会库存已经下降至10%以下，东北基本无库存，后期市场进入临储抛储定价模式，目前市场普遍预计临储抛储价更多参考粮食品质，这意味着临储玉米拍卖价应该处于两者之间，而从目前已经公布的轮换出库价计算，即1640元对应到盘面为元/吨，以目前定向销售底价计算，即1450元（底价）+品质差或等级差40元+出库费及升贴水100元+运费50元+交割费用30元=1670元，据此推算9月期价应该在元之间，当然后期还需要关注实际的临储拍卖价及临储抛储进度，前者决定后期9月期价运行的下限，后者则主要是指如果出现临储抛储不及时导致现货供应紧张，则可能导致实际成交价走高，抬高后期的注册仓单成本，继而拉高9月期价。

　　对于玉米淀粉而言，5月间玉米深加工副产品如玉米纤维、蛋白粉、胚芽粕及胚芽随大豆、豆粕大幅上涨，带动淀粉现货持续改善，盘面生产利润也不断创出历史新高，短期支撑因素是近期开机率下降，行业库存下降，现货价格上涨支撑淀粉期现货价格，中期支撑因素在于对后期供需的不确定性，需求季节性改善相对确定，但供应受政策因素影响较大，但我们整体预计后期供需格局难以支撑当前的盘面生产利润水平，因此，我们建议者重点关注开机率与库存走势，择机入场做空淀粉生产利润即淀粉-玉米价差。

　　1609 玉米期价走势 1609 玉米淀粉期价走势

　　一、新作合约逻辑更新

　　在前期的报告中，我们认为在玉米种植之前主要考虑两个方面，其一是挤出进口替代即玉米进口成本，其二是抑制供应，即根据大豆/玉米相对种植收益推算期价所反映的补贴水平，在种植面积初步确定之后，预计玉米供需格局，如果总体仍过剩，新作期价有望继续下跌，届时可以参考进口成本及玉米种植绝对收益来测算，当然需要考虑托底价的影响；如果总体供不应求，则转向临储抛储成本。

　　5月间美玉米依旧强势，再加上影响，美玉米进口成本继续上升，截至5月27日近月美玉米进口完税成本1687元，到推至北方港口现货价格为1590元左右，这应该是近期新作玉米期价偏强运行的主要原因。

　　进入5月之后东北玉米种植逐步展开，截至5月底东北地区播种基本完成，华北夏玉米亦将在冬小麦收获之后逐步进入种植季，目前市场预计新作种植面积下降有限，国家粮油信息中心的月报预估新作玉米种植面积下降94.7万公顷，产量下降658万吨，农业部最新预估为种植面积下降2000万亩，依据上述两个机构预估，新作玉米很大概率依旧是供需过剩格局，在这种情况下，更多参考潜在可能的托底价水平，从目前市场预期和市场调研来看，托底价水平可能在1500元左右，在这种情况下，我们认为新作1月期价在一定程度上存在高估。

　　对于1-5价差而言，5月新合约之初，5月期价略高于1月期价，随后相对走弱，截至5月27日，5月期价略低于1月期价，在我们看来，这两者均有其合理性，或者说基于不同的预期，关键在市场对新作玉米压力释放时间的预期，往年一般新作玉米上市即1月之前是压力最大的时候，但过去两年展示了不同的版本，2015年是9月前后，2016年是5月。综上所述，我们从玉米进口成本的角度上看，1月期价存在一定的合理性，但从目前的新作供需预期及潜在可能的托底价水平来看，1月期价偏高，后期下跌的可能性更大，对于1-5价差而言，我们认为大致持平较为合理，至于孰高孰低则更多基于市场对新作玉米压力释放时间的预期。

　　图1：美玉米即期进口成本 图2：美玉米即期进口利润

数据来源：汇易网华 泰期货研究所

　　图3：美玉米即期进口成本 图4：美玉米即期进口利润

数据来源：汇易网 华泰期货研究所

　　二、旧作合约逻辑更新

　　首先我们维持5月玉米供需平衡表预估不变，即2015/16年度玉米过剩量5950万吨，

　　预计临储需要抛储万吨左右才能满足市场实际需要。

　　5月国家海关公布的进出口数据显示，高粱、大麦、及木薯干进口同比与环比均出现下滑，这符合我们之前预期，但玉米进口量大幅上升至115.55万吨，年度累计进口210万吨，这主要是去年临储2月拍卖挂钩的配额内进口，市场普遍预计6月后玉米进口将大幅下降，且目前累计进口总额在我们预估范围内，因此，我们并未对玉米进口量进行调整。临储收购到期之后，东北地区几无余粮，华北玉米社会库存亦逐步下降，截至5月19日当周，国家粮油信息中心数据显示，华北玉米售粮进度已经达到87%，进入6月之后，华北玉米余粮将下降至1成以下，后期市场将严重依赖临储抛储来满足市场需求，在这种情况下，临储抛储价和进度将在很大程度上决定9月期价的运行区间和走势。

　　5月间临储抛储政策逐步趋于明朗，临储转为中央储备后的轮换出库逐步进行，从现有信息可以看出，吉林轮换出库价从1750元下调至1680元，每采购2万吨给予10元/吨的优惠，以40元为限，即最低轮换出库价为1640元，而根据新华网的报道，山东中储粮公司签订轮换出库的平均价为1628元/吨。

　　5月27日临储定向销售首轮竞价拍卖如期举行，计划拍卖玉米196.74万吨，实际成交86.5万吨，平均成交价1537元，累计成交率43.96%，当然市场更多根据定向销售底价来判定后期临储拍卖价，从临储玉米粮食品质角度看，轮换出库品质最高，定向销售品质最差，临储拍卖的玉米品质处于两者之间，对应临储玉米拍卖价应该处于两者之间，而从目前已经公布的轮换出库价计算，即1640元对应到盘面为元/吨，以目前定向销售底价计算，即1450元（底价）+品质差或等级差40元+出库费及升贴水100元+运费50元+交割费用30元=1670元，据此推算9月期价应该在元之间，当然后期还需要关注实际的临储拍卖价及临储抛储进度，前者决定后期9月期价运行的下限，后者则主要是指如果出现临储抛储不及时导致现货供应紧张，则可能导致实际成交价走高，抬高后期的注册仓单成本，继而拉高9月期价。

　　图5：玉米供需平衡表（单位：百万吨）

数据来源：中国玉米网 国家粮油信息中心 USDA JCI 华泰期货研究所

　　图6：临储玉米供需平衡表（单位：万吨）

数据来源：华泰期货研究所

　　图7：华北与东北产区售粮进度

数据来源：国家粮油信息中心 华泰期货研究所

　　图8：小麦-玉米价差 图9：玉米月度进口量

数据来源：汇易网 中国海关 华泰期货研究所

　　图10：高粱月度进口量 图11：大麦月度进口量

数据来源：中国海关华 泰期货研究所

　　图12：DDGS月度进口量 图13：木薯干月度进口量

数据来源：中国海关 华泰期货研究所

　　玉米淀粉篇：盘面生产利润继续走高

　　进入5月之后，在美豆大幅上涨带动国内蛋白粕之后，玉米淀粉副产品如玉米蛋白粉、玉米纤维、玉米胚芽粕等均有大幅上涨，其中蛋白粉上度最大，从3200元上涨至元，以5%的收率计算，仅此一项，玉米淀粉生产利润可以改善65-70元。截至5月27日，东北与华北玉米深加工企业生产利润均出现盈利，但由于原料供应的问题，即华北玉米社会库存下降，东北几无余粮，行业开机率回升缓慢，5月前三周均持续下滑，截至5月27日当周，从64.31%回升至67.01%。

　　而进入5月下半月之后，玉米淀粉季节性需求有所改善，导致玉米淀粉行业库存在下半月逐步下降，天下粮仓重点跟踪的23家企业淀粉库存从19周的72000吨下降至21周的61100吨，30家企业库存从19周的187000吨下降至21周的172900吨，这带动玉米淀粉现货价格持续小幅上调，这在一定程度上支撑玉米淀粉期价。

　　玉米淀粉盘面生产利润持续改善，不断创出历史新高，截至5月27日，9月盘面生产利润160元，1月盘面生产利润185元，5月盘面生产利润201元，但对应盘面淀粉-玉米价差变动不大，表明5月盘面生产利润改善主要源自副产品价格上涨，我们继续认为盘面生产利润相对偏高，抛开新建产能及僵尸产能外，淀粉行业开机率从70%提升至90%，意味着需求需要提高30%，参考淀粉工业协会的数据则需要淀粉需求提升45万吨左右，相对难度较大，海关数据显示，2016年4月木薯淀粉进口23.93万吨，高于3月的20.28万吨，玉米淀粉出口量5537吨，高于上月的4057吨，但显著低于去年四季度水平，在这种情况下，我们建议投资者重点关注行业开机率与库存，择机入场做空淀粉生产利润即淀粉-玉米价差。

　　图15：玉米蛋白粉价格走势 图16：玉米胚芽粕现货价格走势

数据来源：汇易网华泰期货研究所

　　图17：玉米纤维现货价格走势 图18：玉米淀粉现货生产利润

数据来源：汇易网华泰期货研究所

　　图19：玉米淀粉行业开机率 图20：玉米淀粉行业库存

数据来源：天下粮仓 华泰期货研究所

　　图21：淀粉-玉米价差 图22：玉米淀粉盘面生产利润

数据来源：文华财经 汇易网 华泰期货研究所

　　图23：木薯淀粉月度进口量 图24：玉米淀粉月度出口量

数据来源：中国海关华 泰期货研究所

　　第三部分：后市行情展望

　　对于新作合约而言，从玉米进口成本的角度上看，1月期价存在一定的合理性，但从目前的新作供需预期及潜在可能的托底价水平来看，1月期价偏高，后期下跌的可能性更大，对于1-5价差而言，我们认为大致持平较为合理，至于孰高孰低则更多基于市场对新作玉米压力释放时间的预期。

　　对于旧作合约而言，对于旧作而言，华北社会库存已经下降至10%以下，东北基本无库存，后期市场进入临储抛储定价模式，目前市场普遍预计临储抛储价更多参考粮食品质，这意味着临储玉米拍卖价应该处于两者之间，而从目前已经公布的轮换出库价计算，即1640元对应到盘面为元/吨，以目前定向销售底价计算，即1450元（底价）+品质差或等级差40元+出库费及升贴水100元+运费50元+交割费用30元=1670元，据此推算9月期价应该在元之间，当然后期还需要关注实际的临储拍卖价及临储抛储进度，前者决定后期9月期价运行的下限，后者则主要是指如果出现临储抛储不及时导致现货供应紧张，则可能导致实际成交价走高，抬高后期的注册仓单成本，继而拉高9月期价。

　　对于玉米淀粉而言，5月间玉米深加工副产品如玉米纤维、蛋白粉、胚芽粕及胚芽随大豆豆粕大幅上涨，带动淀粉现货持续改善，盘面生产利润也不断创出历史新高，短期支撑因素是近期开机率下降，行业库存下降，现货价格上涨支撑淀粉期现货价格，中期支撑因素在于对后期供需的不确定性，需求季节性改善相对确定，但供应受政策因素影响较大，但我们整体预计后期供需格局难以支撑当前的盘面生产利润水平，因此，我们建议投资者重点关注开机率与库存走势，择机入场做空淀粉生产利润即淀粉-玉米价差。

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